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一方面，由少数几家中药企业暴雷所引发的行业连锁反应还未消除，另一方面，政策监管也使众多中药企业业绩承压，营收排名前十的中药企业格局也正在悄然分化
《投资时报》研究员 王彦强
中国中药市场从不乏焦点制造者，从ST康美（600518.SH）到步长制药（603858.SH）再到葵花药业（002737.SZ），过去的大玩家接连爆雷，黑天鹅频发，令市场对于中药企业的质疑声此起彼伏。
而另一方面，从辅助用药重点监管，到财政部、医保局联手对77家药企穿透式查账，以及医保目录的调整等一系列政策，也对规范行业发展提供了新的方向。
虽然带量采购、药价谈判等政策还未波及到中药独家品种。但在多方承压之后，2019年上半年，中药企业的成绩单并不理想。
纵观中药行业营收前十大企业，两极分化趋势明显，部分企业仍能维持增长态势，但如ST康美、天士力（600535.SH）、同仁堂（600085.SH）等则出现营收下滑，东阿阿胶（000423.SZ）更是跌出中药行业营收前十。销售投入层面，占营收比例高企仍为常态，但仍有部分企业研发增速显著，加大转型力度。
有业内人士向《投资时报》研究员表示，对于中药企业而言，随着一系列管控加强，行业洗牌已经成为不可逆的趋势。且由于中药的特殊属性，中药企业转型生物药研发管线储备也成为一定趋势。
据了解，传统中医药企业转型生物药研发并非个案，九芝堂（000989.SZ）、天士力、步长制药等为代表的上市药企纷纷布局生物药领域，其中抗肿瘤药物、干细胞药物均是投资热点，而云南白药（000538.SZ）也向骨科整体方案解决商转变。
事实上，中药企业的转型之路已然到了势在必行的地步。
2019年上半年营收排名前十中药上市公司部分财务数据
数据来源：Wind 制表：《投资时报》
营收增速白云山最高 康美垫底
据Wind数据统计，2019年上半年，申万行业67家中药上市公司实现营业收入合计为1607.15万元，同比增长11.80%；而归母净利润合计实现182.85亿元，同比下滑5.79%。
2019年上半年营业收入排名，前十家中药企业分别为白云山（600332.SH）、云南白药、天士力、ST康美、华润三九（000999.SZ）、同仁堂、步长制药、太极集团（600129.SH）、济川药业（600566）和昆药集团（600422.SH）。
报告期内，白云山实现营业收入333.41亿元，同比增长124.67%，增速位列中药行业第一。而ST康美实现营业收入81.33亿元，同比下滑15.35%，增速位列前十家中药企业末端。
云南白药2019年上半年实现营业收入138.97亿元，同比增长仅增5.72%，创17年来新低，营收增速位列行业前十家中药企业第七位。同属于国家绝密配方的中药企业片仔癀（600436.SH）2019年上半年，实现营业收入28.94亿元，同比增长20.40%。
而排名第三的天士力，2019年上半年实现营收94.17亿元，同比增长11.10%。值得注意的是，天士力与白云山的营收相差约3.54倍。
从净利润看，2019年上半年白云山实现归母净利润25.48亿元，同比下滑2.73%；扣非净利润22.05亿元，同比增长43.10%。同期，云南白药实现归母净利润22.47亿元，同比增长8.59%；扣非后归母净利润11.35亿元，同比下滑53.93%。
天士力2019年上半年实现归母净利润8.99亿元，同比下滑2.86%；扣非后归母净利润实现8.36亿元，同比增长0.44%。而同期，片仔癀实现归母净利润7.47亿元，同比增长20.89%；扣非后归母净利润为7.45亿元，同比增长23.10%。
颇堪玩味的是，天士力在营收和净利润都普遍高于片仔癀的前提下，截至10月15日收盘，其市值仅为后者的37.08%。
事实上，白云山营收和扣非净利润之所以有如此高的增速，一方面得益于该公司下属全资子公司王老吉大健康公司实施控费维价措施和收到政府补助；另一方面，其医药公司、王老吉药业纳入合并报表范围，也令主营业务收入及利润同比增加。
对于云南白药而言，2019年上半年，该公司牙膏增速放缓、药品业务下滑，且上半年吸收合并白药控股事宜牵涉管理层精力较多，各种费用增加，导致整体收益下滑。
值得一提的是，片仔癀之所以实现较高的业绩增速，除了本身销售收入不断增加以外，其与上海家化合资的子公司扭亏也为其增色不少。据悉，片仔癀化妆品有限公司2019年上半年实现净利润5735.83万元，同比增长281.13%。
两极分化趋势明显
但中药龙头公司上半年成绩单“优等生”还属少数，业绩两极分化趋势明显。
据Wind数据显示，同属于老牌中药四朵金花之一的东阿阿胶，2019年上半年实现营业收入18.9亿元，同比下滑36.69%；归属于上市公司股东净利润为1.93亿元，同比下滑77.62%；扣非后归母净利润仅为1.44亿元，同比下滑81.55%。而据该公司最新公布的三季度预告显示，前三季度净利预降79%-84%。
而历史最为悠久的同仁堂，2019年上半年业绩，继续维持不温不火态势。
Wind数据显示，2019年上半年，同仁堂实现营业收入71.57亿元，同比下滑1.52%；归母净利润实现为6.61亿元，同比上涨3.33%；扣非后归母净利润为6.55%，同比增长3.04%。
另外，涉嫌财务造假的ST康美，2019年上半年则实现营收81.33亿元，同比下滑15.35%；归母净利润为0.86亿元；扣非后归母净利润为0.07亿元，同比下滑98.44%。
值得玩味的是，就在一年多以前，ST康美的市值曾达到过1300亿元高位，仅次于当时的云南白药。而截至10月15日收盘，ST康美市值仅203亿元。
《投资时报》研究员查阅Wind数据了解到，事实上，营收排名前十的中药企业，其2019年上半年归母净利润增速，有7家均未超过10%，其中有三家未超过3%，分别为白云山、天士力和ST康美。
此外，《投资时报》研究员注意到，2019年上半年天士力的经营现金流净额为8.68亿元，同比增长36.69%；而白云山和云南白药的经营活动现金流净额分别为-9.26亿元和-4.51亿元。
业内人士指出：“目前的2019年半年报还暂未受到今年上半年以来政策面的持续影响，具有一定滞后趋势，往后的分化可能更甚。”
济川药业销售费用高企 行业转型承压
今年以来，政策优化中药行业导向愈发明显。
6月4日，财政部联合医保局组织对77家药企进行会计检查，直指医药行业多年未触碰的销售费用高企顽疾。其中中药生产企业33家，占比超过化药和生物制药企业。
对于中药企业而言，与轻研发形成鲜明对比的是销售费用占总营收的比例居高不下。
据Wind数据显示，2019年上半年白云山、云南白药、天士力、ST康美、华润三九、同仁堂、步长制药、太极集团、济川药业和昆药集团的销售费用占总营收的比例分别为9.54%、13.95%、12.85%、8.20%、40.49%、20.02%、59.93%、28.44%、50.07%和37.00%。
从数据可以看出，步长制药和济川药业销售费用占营收比重均超过50%，华润三九和昆药集团销售费用占营收比重亦超过35%。
而据《投资时报》研究员查阅Wind数据发现，在申万行业67家上市中药企业中，2019年上半年销售费用占营收比例超过50%的有11家，介于40%—50%之间的有14家，两者合计占比37.31%。
值得注意的是，在云南白药、片仔癀、同仁堂、白云山、天士力、东阿阿胶等老牌中药企业中，东阿阿胶销售费用占营收的比例最高，为30.32%。
今年以来随着政策面的持续冲击和引导，尽管研发费用仍占比较低，但《投资时报》发现半年报中有不少企业研发费用较去年同期有所提高。
据《投资时报》研究员了解，2019年上半年中药行业研发前三名分别为白云山、康缘药业（600557.SH）和天士力，其研发投入分别为2.77亿元、2.68亿元和2.56亿元，分别同比增长14.46%、49.34%和4.03%，占营收的比重分别为0.83%、11.84%和2.72%。
而片仔癀、同仁堂、云南白药、东阿阿胶，2019年上半年的研发费用分别为5211万元、4450万元、6508万元和1.13亿元，分别同比增长86.88%、51.44%、22.49%和47.29%，研发费用占营收比重分别为1.8%、0.61%、0.47%和5.97%。
事实上，中药企业的研发投入一般分为两种：一种是在老产品的优化升级和功能效用再开发；另一种是开发新的产品。而国内中医药企业更多偏向于前者，一直在卖之前传统的经典名方，或者前几年批准的产品，这也导致了中药市场轻研发、重销售的行业格局。
需要注意的是，7月1日，卫健委首次公布首批国家重点监控合理用药药品目录，包括小牛血清去蛋白、鼠神经生长因子、长春西汀、核糖核酸、丹参川芎嗪等在内的20个药品被重点监控，且都被踢出医保目录。
而据8月7日，中国食品药品检定研究院发布《国家药品抽检年报（2018）》显示，2018年国家药品抽检总合格率为97.1%。其中，制剂产品合格率为98.0%，基本药物（不含中药饮片）合格率为99.3%，中药饮片专项合格率仅为87.8%。
截至2019年10月14日，云南白药市值为1068.93亿元，率先越过中药千亿市值门槛，而紧跟着的片仔癀和白云山，分别以658.16亿元和584.63亿元，名列第二和第三。
